“经过过去三年的波折，互联网企业或许不复当年之勇，但我们相信他们仍旧是站在中国技术革命最前排的一批公司，仍旧保持着对下一次技术革命的焦虑和热枕。”

“回归平凡是如今的主线，企业不再‘无边界扩张’、追求‘垄断’地位，正以轻装上阵的方式重新出发。它的ROE水平仍然超过中国大部分行业，中国互联网企业仍有着最领先的研发投入和最高的人才密度。”

在互联网行业研究员眼中，过去三年的互联网企业有着什么样的状态？从高歌猛进到轻装上阵、重整旗鼓，怎么走好这条“平凡之路”？以下选自高毅资产资深研究员今年3月在内部交流会上的分享，我们整理成十问十答，分享给大家。

1.如果穿越回2019年底，随机采访一个互联网从业者对于未来的看法，你会得到什么样的答案？ 

大概率你会得到这样的答案：互联网增长最快的时间已经过去，用户的渗透已到末尾，行业增速逐渐放缓。这不仅是行业从业者的判断，也是当时投资人的共识，这个判断也许是正确的，如果没有2020年初的新冠疫情。

疫情非常快地改变了一切。2017年以来，中国互联网用户增长已降至单位数，并不断减速，但在2020年，这一增速重新创出数年新高。与此同时，中国移动互联网总时长也在2020年达到高峰。

2.在疫情的影响下，互联网行业形成了什么样的共识和集体策略？ 

封闭的线下场景与线上汹涌的流量和用户需求形成了鲜明反差，这种反差迅速改变了互联网企业和投资人曾经对这个行业的判断。把握住难得的增长机会几乎成为了行业的新决策共识。增长为王，追逐流量成为了彼时的集体策略。激进的流量目标、慷慨的预算蔓延在2020年初的互联网企业中。

3.对于增长为王的集体策略，资本市场在2020年给了什么反馈？

增长为王战略在2020年得到了非常透彻的贯彻，资本市场也给予了相当程度的正反馈。2020年堪称中国互联网的全面牛市，中国互联网二级市场在2020年涨幅达到60%，在线教育一级市场融资达到600亿人民币，超过了此前9年的总和。整个市场都在不断地给拥有增长故事和前景的企业更高的估值，支持他们的扩张决策。

整个行业都在亢奋的情绪中，在高歌猛进的氛围中进入2021年。而现在，我们都知道了故事的结果，2021年，等待着大家的是一场“完美风暴”。

回过头看，这场“完美风暴”体现为三个方面，一是行业自身无序扩张后带来的经营压力；二是对于互联网行业部分乱象的持续监管；三是地缘政治风险的影响。

4.第一方面：2020年激进的增长策略和不计成本的扩张最终带来了什么？

行业的经营压力在2021年逐渐显现，投资人和市场很快发现2020年那些激进的增长策略不仅没有带来应有的回报，反而给行业带来巨大的亏损压力和不断收窄的盈利预期。

2021年初，大家对于互联网行业的总利润预期是7000亿人民币，随着时间不断过去，到年末，这一数字已经掉到4000亿人民币。投资人和企业界发现不计成本的扩展正在蚕食行业的盈利能力。也有说法认为，用这样的数据去衡量互联网行业或许并不公平，毕竟互联网企业惯用“补贴-垄断-变现”的增长模式，也许2021年的亏损是在用一个错误的维度衡量扩张的成绩。但历史无法假设，外部环境已经变化，互联网企业的这一轮扩张注定是无疾而终，最终他们只能承担无序扩张带来的失败结果。

5.第二方面：当“破坏式创新”不再被包容，持续的监管整治对互联网企业有多大影响？

长期以来，互联网企业的“破坏式创新”受到了社会非常大的包容。2021年7月，“双减”政策出台，对教培行业的严格监管彻底扭转了这一预期。

教培行业受到严格监管之后，资本市场和互联网企业对监管政策更加重视，明白“唯流量思维”的粗暴应用并不可取，亟待转型。不少企业在监管对于行业的严格监督中进退失据，有的被迫关停，有的减速迂回发展，有的收缩产能，有的转战海外。

6.第三方面：地缘政治风险对互联网行业的影响在哪些地方？

地缘政治的风险同样对互联网行业影响巨大，某种程度上，中国的互联网行业是中美在资本层面合作最突出的产业之一。如果我们看2022年中国最大的30家互联网企业，会发现其中在美国上市的有20家。直到今天，海外投资人依旧是中国互联网行业的重要投资人，他们对于互联网行业的定价和估值有着非常大的影响力。

2021年初美国本土颁布《外国公司问责法案》，要求所有在美国上市的外国公司三年内必须接受美国监管机构对其审计工作的监督检查，否则必须在三年内退市。这一法案对中国企业的海外投资者造成巨大影响，全球性基金在中国的持仓占比一度达到5%，但在《外国公司问责法案》出台后一路下行，甚至不到2%。这为中国互联网企业带来了巨大的流动性压力，2021年下半年，互联网行业在离境市场基本失去融资能力。

7.收缩：当支出增长的“水龙头”被卡紧，发生了什么？

2022年是互联网产业集体反思、改变战略的年份。他们要做的第一件事就是缩减支出，从上市公司的发言或表态中不难发现，大多数企业家都决定对内部所有业务进行一轮新的合理性评估。他们开始卡紧支出增长“水龙头”，并且要求业务团队以更高投产比来要求自己。

业务停滞的后果自然是业务增长变得更加保守，2021年相较2020年互联网全行业的总收入同比增长18%，而这一数字在2022年锐减至5%。与此同时，整个行业的利润却迎来一轮反弹，同比增长27%。虽然他们的策略牺牲了一定的增长，但却守住了大量利润。

8.反思：不再一味逐利，互联网企业如何回应期望？

转型的阵痛、增速的放缓让互联网企业开始思考，到底怎样实现社会对他们的期望、怎样落实监管的要求、怎样回应舆论的关切。他们深刻感受到一个变化，他们必须要承担社会责任，这个社会责任甚至已经内化到企业内部，变成企业责任的一部分。

他们需要寻求更加平衡的利益关系，互联网企业必须在业务中不仅仅考虑最大化自己的利润，还要兼顾各环节参与方彼此。以灵活用工为例，中国是灵活用工大国，根据人社部数据，有约2亿人通过灵活用工的方式被雇用，其中很多人和互联网行业息息相关。比如网约车司机、快递小哥、外卖小哥、直播主播、内容创作者等等，他们过去的工作方式大多是和平台签约劳务外包合同，不缴纳社保，但从社会的角度来说，这在客观上会形成社保缺口，而如今越来越多的互联网企业也在为这些人考虑更多，为他们补上五险一金。

互联网行业从2020年高歌猛进的状态，到2021年受打击、不知所措，再到2022年经过反思、找到新的平衡，这个行业走过了非常痛苦和非常不容易的三年。

9.站在当下的时间点，怎么看待互联网行业？

尽管外部的变化很重要，但更重要的是企业在做什么，到底有没有兑现盈利目标。过去这段时间的下跌其实是整个市场在修正之前对于互联网过高的不切实际的增长预期，当这种预期修正之后，股价出现回调，估值到了相对合理的水平，盈利预期也到相对合理的水平，这个行业在今天这个时间点可以以轻装上阵的方式重新出发。

好消息是我们发现一批互联网公司从这几年的压力中走了出来，经过一段时间的洗礼，很多互联网企业进行了不同程度的业务精简，调整了激励方式，仍旧能产出非常不错的利润。这两年的变化，从乐观的角度，也帮助我们看得更清楚，就是什么样的企业商业模式更加可持续，什么样的增长是需要警惕的。也帮助互联网企业做出了抉择，什么样的生意可以做，什么样的团队扩张要小心。

10.和三年前相比，互联网企业有哪些变与不变？

相比三年前，最大的变化就是互联网行业的扩张性有了系统性减弱，这些企业在这三年的经历基本已经改变了他们对于竞争和扩张的看法，大部分企业从“无边界”扩张到有边界经营，从追求“垄断”地位到追求构筑自己的壁垒，从向外不断扩编团队到向内梳理自己的组织力。

即使互联网行业整体已不复当年的神勇，增速不再惊人，但我们相信他们仍旧是站在中国技术革命最前排的一批公司，他们仍旧有着最领先的研发投入和最高的人才密度。无论是元宇宙、VR/AR还是ChatGPT，中国互联网企业对它们仍旧抱着非常高的热忱。

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